上半年归母净利润0.86亿元,同比增长31.96%,业绩符合预期 公司8月28日晚发布2018年中报:实现营收9.60亿元,同比增长31.72%;实现归母净利润0.86亿元,同比增长31.96%;实现扣非后归母净利润0.78亿元,同比增长18.55%。业绩位于前期业绩预告的中间区域。公司发展态势良好,放映业务运营效率业内领先,并购笛女传媒后电视剧业务发展迅速。我们预测公司2018年-2019年EPS为0.55元、0.63元,考虑到可比公司估值中枢下滑,下调目标价至13.75元-14.3元,目标价对应2018年PE为25X-26X,维持买入评级。
   
综合毛利率较2017年有所下滑,受电视剧和放映业务毛利率下滑影响 公司2018H1综合毛利率为40.63%,较2017年的45.35%有所下滑。主要由于电视剧业务和放映业务毛利率均有所下滑:电视剧业务毛利率由2017年的36.99%下滑至32.98%,电视剧业务由于是项目制,毛利率稍有波动,在正常范围内;放映业务毛利率由2017年的38.14%下滑至35.27%,主要受全国银幕增速仍处于高速所带来的摊薄效应影响。
   
笛女传媒上半年完成业绩承诺39.1%,助力电视剧收入大幅增长 公司于2017年收购笛女传媒,对电视剧业务带来较大助益。报告期内,公司电视剧业务板块实现收入22,965.55万元,较去年同期增长201.65%,主要来源于《香蜜沉沉烬如霜》、《法网追凶》、《突击再突击》、《回家的路有多远》等项目。根据中报披露,2018年上半年笛女传媒实现净利润3,109.7万元,按照期末累计净利润的业绩承诺计算,我们测算上半年笛女传媒实现业绩承诺的进度约为39.1%。公司依然有众多电视剧项目在发行或开发中,包括《猎隼》、《海上繁花》、《一号文件》、《铁家伙》、《我要和你在一起》,有望为全年业绩带来提振。
   
上半年直营银幕增速3%,低于全国9.5%水平;直营影院运营效率较优 2018年上半年公司自有银幕为503块,2017年底为488块,增速为3%,而同期全国银幕增速约为9.5%,依然处于较高水平。公司放映业务毛利率稍有下滑,我们认为主要受全国银幕增速较高带来的摊薄效应影响。对比同业来看,公司直营影院2018上半年的上座率为15.5%,在同业中位于第二;单银幕产出高于横店院线,与金逸院线基本持平,低于万达院线、上海电影和中国电影旗下直营影院,主要是由于公司的直营影院主要布局于非一线城市,考虑到影院分布,我们认为幸福蓝海直营影院的运营效率仍处于较优水平。
   
公司发展态势良好,考虑到估值中枢下滑,下调目标价,维持买入评级 我们预计公司2018~2020年归母净利润分别为2.04/2.35/2.67亿元,对应EPS分别为0.55/0.63/0.72元,参考可比公司2018年平均估值PE 23.9x(图9),较首次覆盖时有所下滑(前次为27.7x)。考虑到公司主业各方面均出现良好的发展态势:直营影院扩张较为稳健,运营效率较优;电视剧业务发展迅速,业绩有望稳步提升,我们认为可给予公司2018年25-26x PE估值,对应下调目标价至13.75元-14.3元,维持买入评级。
   
风险提示:放映业务成长性不及预期、笛女传媒不能完成业绩承诺。